如何读懂收入表（Income Statement）

在具体开始讲解之前，先注意：

1. 下面所有财报的截图数据都是 million 为单位，如果涉及到美国公司一般是 million USD，如果是中国公司，一般是 million RMB
2. 下面所有财报截图的数据，除非特意说明，否则都是 Quarterly 在 StockAnalysis (opens in a new tab) 上, 财报数据可以有三种时间选项， a. Annual 按 Fiscal Year （财务年）来展示数据，那么 Fiscal Year 2025 对应的就是这家公司 25 财务年（这里需要插入一下，财务年不等于日历年，不同公司财务年开始时间不一样，有的公司可能是 7 月开始财务年，于是 FY 25 实际上是 24 年 7 月 - 25 年 7 月的财务数据）的数据，因此，可能没有包括最新的已经公布的季度的财务数据 b. Quarterly 每个财务季度的数据，以季度为时间跨度 c. TTM 展示的是过去 4 个季度的财务数据，包含了最新的季度财务数据，但是依然是以年为时间跨度来展示数据的

概述

我们直接通过例子来学习如何读收入表，看到下面 StockAnalysis (opens in a new tab) 中给出的英伟达的收入表

让我们一个一个财务指标，从上到下，开始解释

Revenue

Revenue 也就是收入，这里 stockanalysis 同时给出了 YoY（year on year 也就是年增长）增长，可以看到英伟达最新一个季度财报（2025-7-28 到 2025-10-26 之间）相比去年同期，收入增长为 62.49%。

Cost of Revenue 也就是创造这些收入的直接成本。注意这里的关键词是"直接"——Cost of Revenue 只包含那些与生产产品、交付服务直接相关的支出。换句话说，如果这笔钱不花，产品就造不出来、服务就交付不了，那它就属于 Cost of Revenue。

以英伟达为例，它的 Cost of Revenue 主要包括：

• 向台积电采购芯片晶圆的费用
• 封装、测试等制造环节的费用
• 生产相关的人工成本和设备折旧

右边这些间接成本，虽然也是公司的支出，但它们并非直接用于生产产品，所以不计入 Cost of Revenue，而是归入下面会讲到的 Operating Expenses（三费）中。

两个数据相减，就得到了 Gross Profit。

参考阅读：【财报系列：损益表篇】损益表看什么？从支出看成本结构 (opens in a new tab)

不同阶段的公司，会有不同的成长速率，而不同阶段的公司，使用 PE （如果你不懂什么是 PE，可以先问问 AI 再来理解下面的事情） 去计算估值所给的倍数也不一样，我们需要训练自己，迅速通过财报判断出一家公司处在什么阶段，这样才能更加准确地对其进行估值，才能更好地判断该公司是否符合自己的投资风格，是否是自己能力范围内该投资的公司。

一家公司的生命周期可以粗略地分为快速成长期、成熟期、衰退期。需要注意，这个分类只是一个简化的思维框架，现实中很多公司并不会严格按照这个路径走——有的公司可能在成熟期突然找到第二增长曲线重回高速增长（比如 Meta 在 2023 年的"效率之年"），有的公司可能在快速成长的同时利润率很低。不必纠结于精确的分类，重要的是通过财报数据大致判断公司当前所处的阶段，以此来指导你的估值方法：

• 快速成长期的公司，市场一般会愿意给更高的估值，比如 FY 2024 的英伟达就是很典型的快速成长公司，收入增速 125.86%，利润（Net Income）增速更是达 581.32%，市场清楚地知道英伟达未来一年还将保持高速增长，故而那个时候愿意给英伟达 70 倍甚至更高的市盈率。一般而言收入增速高于 50%，算高速增长。 下图显示了 Meta 过去 10 年的 PE 变化，10 年以前 Meta 也是高速成长的公司，PE 高达 50 以上

• 成熟期的公司譬如微软、Google、Meta，可以自行查找其市盈率。下面 Meta 的市盈率，可以看到 Meta 最新的市盈率为 28 左右。

再看到下图 Nu bank（一家南美高速成长的线上银行，巴西有一半的成年人拥有 Nu bank 的账户）的市盈率变化图。下面这张图是 2024 年年中截取的，当时 Nu bank 最近几个季度的收入增速都保持在 60% 以上，还不能称之为成熟期公司，但它的市盈率变化图非常适合用来展示一家公司从亏损走向盈利的 PE 变化过程，所以选用了它。

注意：截图反映的是 2024 年年中的数据，Nu bank 当前的经营状况和市盈率可能已经发生了变化，建议读者自行查阅最新数据。

从这张图中，我们可以看到一家公司从快速成长期到成熟期，往往都会经历：

1. 市盈率处于负数阶段，并且绝对值逐渐变小。 快速成长期，企业，尤其是科技企业，忙着烧钱扩张（可以读一读《闪电扩张》，里面提到了很多初期利用闪电扩张快速获得市占率的案例，如 Airbnb、Uber。在初期，市占率远比利润重要，只有迅速到达网络效应的临界点，才能打败竞争对手），公司往往未盈利，同时随着盈利能力逐渐上升，可以缩小市盈率的绝对值，但依然是负的
2. 市盈率变正，并且逐渐下降。 此阶段，盈利能力继续上升，而估值不再明显上升，故而市盈率会慢慢下降

再回到我们对收入表的讲解中，当收入/净利都属于快速成长阶段，这家公司可能处在快速成长期。而当增速明显放缓至 10-20%，它大概率处于成熟期。如果收入/净利只有低个位数成长，甚至负成长，则说明其处于衰退期。

我个人是不看处于衰退期的公司的，因为你很难预估衰退会衰退到什么程度，也很难判断市场愿意给这样的公司什么样的价格，是用 DCF 计算出来的价格的一半，还是 80%，还是 90%？因为往往股价都会大幅跌穿 DCF 计算出来的价格，所以我一般不会碰衰退型公司。

当然，上面快速成长期、成熟期、衰退期的公司的划分并不是绝对的，某些行业具有非常明显的周期性，比如太阳能行业、半导体行业；其实英伟达就有很明显的周期，在过去十几年中，英伟达股价被不同因素驱动着，过去挖矿潮、游戏需求的波动、云计算的兴起，都对英伟达股价有着重大的影响。所以一家周期性的公司，可能只是暂时处于周期底部，而未必是进入了衰退期。需要结合商业模式来分析。关于周期性行业的更多讨论，可以阅读存储行业：典型的周期行业。

参考阅读：什么是可分摊收入？以下是企业需要了解的内容 (opens in a new tab)

Gross Profit

Gross Profit 毛利，下面的 Gross Margin 毛利率，计算公式则是毛利/收入。我们会用 Gross Margin + Profit Margin 来评估一家公司的护城河，举例说明下你就明白了：英伟达最新一季度（截至 2025 年 Q3）的 Gross Margin 是 73.41%，而在 AI 爆发前（2023 年 Q1）这个数字仅为 64.63%，AI 爆发期间一度飙升至 78.35%（2024 年 Q1）。过去这两年正是 AI 爆发的时期，英伟达作为卖铲人，GPU 供不应求，能够大肆涨价，体现在财报上则是 Gross Margin 和 Profit Margin 相比 LLM 时代前明显上升。尽管从峰值有所回落，但 73.41% 仍远高于 AI 爆发前的水平。

Gross Margin / Profit Margin 的明显上升可以体现护城河的加宽，但需要注意，这需要结合商业模式长期观察，一个季度的明显上升可能是由其他因素导致的（比如宏观经济因素）

⚠️ 不过，如果一家公司的 Gross Margin 长期维持在很高的水平，可能存在一点隐忧。 拿英伟达来举例子，整个 AI 产业链中，英伟达的收入某种程度上就是下游云厂商（Amazon、微软、Google）的成本，英伟达的利润率越高，下游云厂商就越有动力自己研发 GPU 来替代英伟达。目前之所以没发生，是因为英伟达的护城河确实太强了，没有哪家云厂商能够承担自研 GPU 性能不够好、导致输了大模型竞争的后果。但这个隐忧始终存在——过高的利润率本身就是在激励你的客户寻找替代方案。

需要明白，Gross Margin / Profit Margin 只有对比来看才有意义，不同行业的 Gross Margin / Profit Margin 注定是不同的，高毛利的互联网行业肯定无法跟低毛利的汽车行业比较。

我们可以横向对比 AMD 和英伟达的 Gross Margin 数据（注意：英伟达的财务季度与日历季度有约一个月的偏移，下表按近似日历季度对齐）：

可以看到，AMD 的 Gross Margin 长期在 50% 左右徘徊，而英伟达则稳定在 70%+ 的水平，两者差距显著。这暗示着同样的产品，英伟达能够卖出更高的价格，成本更低，体现了英伟达在 GPU 市场的定价权和领导能力。但这并不是完全公平的比较，因为 AMD 还有很多非 GPU 业务（比如 CPU 业务），其他业务的毛利可能不如 GPU，拖累了最终数据。在使用这个数据作为参考的时候，应当对此心中有数。

横向和其他竞争对手比较 Gross Margin / Profit Margin，可以判断公司的护城河

尽管不同行业的 Gross Margin / Profit Margin 不一样，但像英伟达这样 Profit Margin 高达 57.14%，在科技行业依然是非常离谱的高，绝大多数大科技的 Profit Margin 也只有 20% - 30% 之间。

大家可以试着去理解一下最新一季度美股七巨头的 Profit Margin 和 Gross Margin：

1. 为什么有些公司和其他公司比起来更低，为什么有的更高？
2. 市场会给净利润率更高的公司更高的估值么？上面七巨头符合这个规律么？为什么？

记住几个不同商业模式的公司的 Profit Margin / Gross Margin 是很有用的，这能让你快速判断类似商业模式的公司，跟巨头相比做得有多好。

Operating Expenses（三费）

接下来就是俗称"三费"的 Selling, General & Admin / Research & Development / Other Operating Expenses，从名字也能看出它们指的是哪部分的费用（所有不能归入其余两个费用的部分都会归入 Other Operating Expenses）。

这三个费用相加，就可以得到 Operating Expenses，Gross Profit 减去 Operating Expenses，便得到了 Operating Income。

相信很多人会有一个问题，这三个费用跟上面的 Cost of Revenue 有什么区别？

简单来说，Cost of Revenue 是指为了生产我的产品，我需要直接花在买原料上的钱，在这里，就是英伟达为了生产 GPU 向芯片制造商（台积电）、内存供应商（镁光、三星等）以及其他制造 GPU 的上游支付的费用。

而三费，Selling, General & Admin / Research & Development / Other Operating Expenses，则是涉及为了销售我的 GPU，花的公司管理费用、销售费用，为了研发新的下一代 GPU，公司花的研发费用。

从营销费用看行业竞争

三费中的营销费用（Selling & Marketing Expenses）占收入的比例，是观察行业竞争格局变化的一个很好的切入点。当一个行业的竞争加剧时，企业往往需要投入更多的营销费用来维持或争夺市场份额，体现在财报上就是营销费用占收入的比例上升。

以阿里巴巴（BABA）为例。一方面，电商行业本身竞争加剧（拼多多、抖音电商等），阿里需要更多营销投入来守住市场份额；另一方面，更主要的原因是阿里正在大举进攻本地生活领域——为了在淘宝内把"闪购"（即时零售/外卖）业务做起来，阿里砸下了几百亿的补贴和营销费用，直接跟美团打价格战，大量发放外卖优惠券来抢占用户心智。

从上图可以清晰地看到，阿里巴巴的营销费用占比从 2024 年 Q3 的 13.73% 飙升到 2025 年 Q3 的 26.84%，短短一年内翻了近一倍。这意味着阿里巴巴每赚 100 块钱的收入，就要花近 27 块钱在营销上，而一年前这个数字只有不到 14 块。营销费用的飙升直接侵蚀了利润，这也是为什么阿里巴巴虽然收入还在增长，但利润表现却不尽如人意的原因之一。

反过来，我们看英伟达的情况。英伟达不单独披露营销费用，营销被合并在 SGA（Selling, General & Administrative）中，但即便用这个更宽泛的口径，趋势也非常明显：

同一时期，英伟达的 SGA 费用占收入比例从 2.56% 持续下降到 1.99%。这并不是因为英伟达削减了销售费用——实际上 SGA 的绝对金额也在增长——而是因为收入增长的速度远超费用增长。英伟达在 GPU 市场几乎没有对手，不需要花大价钱打价格战或做营销补贴，产品本身就供不应求。这就是竞争格局向好的典型体现。

两家公司，同一时期，一个营销费用占比从 14% 飙到 27%，一个从 2.6% 降到 2%。仅凭这一个指标，你就能感受到两家公司面临的竞争格局截然不同。

我们经常说护城河，但不能光凭感觉去说一家公司的护城河有多深，得从数据里找证据。营销费用占比的变化趋势，就是一种量化判断护城河深浅的方式。

Operating Income / Pretax Income / Net Income

Operating Income 之下、Net Income 之上，还有几个项目需要了解：

Interest Expense / Income（利息支出/收入）

简单来说：公司借了钱要付利息（Interest Expense），公司账上有现金放在银行或买了债券会收到利息（Interest Income）。对于负债较多的公司（如房地产企业），利息支出可能是一笔巨大的开销；而对于现金充裕、几乎无负债的科技公司，利息收入反而可能是一笔可观的额外进账。

Other Expense / Income（其他支出/收入）

这是一个"兜底"项目，所有不属于主营业务、又不属于利息的收支都会放在这里，常见的包括：

• 投资股票、债券等金融资产产生的资本收益或损失
• 对其他公司的少数股权投资获得的分红
• 汇率变动产生的汇兑损益
• 出售不动产或其他资产的收益

PDD 的 Other Expense / Income 案例

我们用财报模范生 PDD 作为例子讲解吧，看到下图。

上图红框标注的是 PDD 的 Interest & Investment Income（利息与投资收入）。可以看到这个数字在不同季度间波动较大，但整体趋势是在增长的——从 Q1 2024 的 5,049 million 到 Q3 2025 的 8,565 million，再到 Q2 2025 更是高达 10,423 million。

这个可以和 Balance Sheet 联动起来看。下图是 PDD 的 Balance Sheet 中现金相关的数据：

可以看到，PDD 的 Cash & Short-Term Investments 从 Q1 2024 的 2421 亿元一路增长到 Q3 2025 的 4238 亿元，每个季度的现金增速（Cash Growth）都保持在 37%-58% 的高水平。这些巨额现金产生的利息和投资收益就体现在 Income Statement 的 Interest & Investment Income 这一行。以最新的 Q3 2025 为例，Interest & Investment Income 为 8,565 million 元（约 85.65 亿元），而当季 Pretax Income 为 33,315 million 元，光是投资收益就占了税前利润的 25.7%。

获得这个结论之后，我们可以做出这样的推论：

1. PDD 账上现金充裕且持续增长，即使主营业务不增长，每个季度光投资收益就能贡献可观的利润
2. 但也要注意，这个收入的波动性很大——Q1 2025 只有 223 million，跟前后季度的数千 million 相比几乎可以忽略不计。这说明投资收益不稳定，不能简单线性外推
3. 更深层地想，PDD 账上有这么多现金，却选择大量放在理财和存款上吃利息，而不是大举投资新业务，这其实侧面说明管理层自己也没找到特别好的投资方向。电商增长整体放缓，除了 Temu 的海外扩张之外，PDD 似乎也没有找到下一个明确的增长引擎。当一家公司账上的钱越来越多，却不知道往哪里投的时候，这对投资者来说未必是好事——它可能意味着公司的成长空间正在收窄

回到财报的讲解，Operating Income 减去其他费用，加上其他收入，就可以得到 Pretax Income，再扣除对应的税，就可以得到净利润 Net Income。

Gain（Loss）on Sale of Investments

Gain（Loss）on Sale of Investments 就是公司出售投资所产生的收益或亏损。这个项目跟上面的 Other Income 有重叠，但一些公司会把投资买卖的损益单独列出来。如果一家公司这个数字波动很大，说明它的利润受投资活动影响较多，在评估其核心经营能力时要注意剔除这部分的影响。

Shares Outstanding

其实到此，我们已经把收入表的主线理完了，已经对公司经营状况有了大致的了解。接下去让我们继续看看还能从收入表中获得哪些洞察。

先解释一下 Share Outstanding (Basic) 和 Share Outstanding (Diluted) 的区别，后者的数量大于等于前者，我们直接看 GPT 给的解释：

• Share Outstanding (Basic)： 这是公司当前实际在外流通的普通股数量。它不包括潜在的可转换证券，例如期权、可转换债券或认股权证。简单来说，这是目前股东手中持有的真实股票数量。
• Share Outstanding (Diluted)： 这是在计算潜在的所有可转换证券被行使后的总股数。这包括期权、可转换债券、认股权证等可能在未来被转换为普通股的证券。如果这些可转换证券被全部转换，公司流通股数将增加，稀释每股收益（EPS）。

stockanalysis.com 会把 Share Outstanding (Basic) 和 Share Outstanding (Diluted) 列在收入表中，一般收入表中不会包含这两项。

重点是关注 Shares Change，可以看到 Shares Change 从一年前的 24700 到了现在的 24620，说明流通股数少了 80。这里我们看到 Apple 的这一部分：

最右边是截止到 2022-9-24 的季报，最左边是 2024-3-30 的季报，可以看到这段时间，苹果的流通股数，从 16030 减少到了 15406，减少了 (16030 - 15406) / 16030 = 3.89%。

股票回购

为什么流通股数会减少呢？

这是因为公司可以通过在市场上回购，减少流通股。回购会推高公司的股价，因为不管业绩如何，你都可以预期买盘有近千亿的资金在等着买入（苹果每年用于回购的资金高达近千亿美金）。

这可以跟 Cash Flow 表中的数据合起来看，看到下图苹果 Cash Flow 表中 Share Issuance / Repurchase 一行：

这个数据代表苹果每个季度回购股票的资金，最新一季度苹果花了 232 亿美金来回购股票。

上图是苹果的年度数据，五年内（2019-2023），苹果的流通股数减少了 (18471 - 15744) / 18471 = 15.76%。

这意味着苹果花了好几千亿现金来回购股票，这意味着买盘中有几千亿的资金在推动股价上涨。如果我们把时间跨度拉更长，会发现苹果几乎回购了 1/3 的流通股，这种天量资金的回购，本身就是极其强大的上涨动能。

总结一下，如果一家公司在大量回购股票，这意味着：

1. 买盘有强大的支撑，它不容易跌下去
2. 该公司管理层认为当前公司股价被低估，当前用公司自有资金来回购是合算的

⚠️ 回购不一定都是好事。 有些公司在股价高位时依然大量回购，本质上是在高价买入自家股票，对股东来说并不划算。真正优秀的回购是在股价被低估时加大力度，在股价高估时减少回购。可以关注公司回购的时机和平均成本来判断管理层的资本配置能力。

增发股本

如果相反，一家公司的流通股数在大量增加，这又意味着什么呢？

下图是 PDD 近五年的数据：

可以看到 PDD 的流通股数在五年内，从 4627 增加到了 5416，流通股数增加，意味着公司向市场上发行了新的股本，往往是公司为了生产经营活动，筹集资金，对 PDD 而言，可能是为百亿补贴等营销活动筹集的资金。

回购对股价往往都有提升作用，但是增发股本则有利有弊，增发股本意味着稀释你已经持有的股权，但另一方面，如果增发股本获得的资金能够改善公司经营状况，能够实现公司战略目标，又能够推动股价的上涨，所以需要具体情况具体分析。

EPS

EPS，Earnings Per Share，也就是每股收益，看到 EPS 的定义：

EPS = Net Income / Shares Outstanding

下面有两种 EPS，分别对应着上面的 Share Outstanding (Basic) 和 Share Outstanding (Diluted) 条件下，计算出的结果：

EPS 是用来衡量公司盈利状况的重要指标，我们经常可以看到新闻，某某公司发布财报后，Revenue 和 EPS 符合预期，大家似乎更喜欢用 EPS 来衡量利润状况，而不是 Net Income。这是因为 EPS 会将回购/增发考虑进去，跟股价相关性更高。

简单来说，Net Income 是利润总值，EPS 则是平均到每一股可以分到的利润。举个例子：如果一家公司净利润不变，但通过回购减少了 10% 的流通股，那 EPS 就会增长约 11%——这就是为什么华尔街更关注 EPS 而非 Net Income，因为 EPS 才是真正跟你手中每一股的价值挂钩的。

此外，我们常说的市盈率 PE = 股价 / EPS，所以 EPS 的增长直接影响估值。如果一家公司 EPS 持续增长但 PE 保持不变，股价就会相应上涨。

Free Cash Flow

Free Cash Flow（自由现金流）= Operating Cash Flow - Capital Expenditure，简单理解就是公司在维持正常运营之后，真正"剩下来"的现金。这个指标非常重要，因为净利润可以通过会计手段调节，但现金流不会说谎——公司账上到底有没有真金白银进来，看这个就知道了。

具体内容在 Cash Flow 表中会详细讲。

Dividend Per Share

每股分红。假如你持有 100 股英伟达股票，100 乘以这个值就能得到你每个季度的分红收入。

需要注意，像英伟达这样的高成长公司，分红通常很少（每股几美分），因为公司更倾向于把利润投入到研发和业务扩张中。而像可口可乐、强生这样的成熟公司，分红则是股东回报的重要组成部分。如果你关注分红，可以查看 Dividend Yield（股息率）= 年度每股分红 / 当前股价，这个比例能告诉你分红相对于你的买入成本有多高。

Gross Margin / Operating Margin / Profit Margin / Free Cash Flow Margin

前三个已经讨论过了，Free Cash Flow Margin 后续 Cash Flow 表中再介绍。

Effective Tax Rate

Effective Tax Rate = (Income Tax / Pretax Income) * 100%

衡量实际交税的比例。大多数情况下，这个指标不需要特别关注。但有几种情况值得留意：如果一家公司的 Effective Tax Rate 突然大幅下降，可能是因为享受了一次性的税收优惠或海外利润汇回，这意味着当季利润有"水分"，未来可能无法持续；反过来，如果税率突然飙升，则可能侵蚀未来的利润预期。

EBITDA / EBIT

先看到 EBITDA 的英文解释：

EBITDA stands for "Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization." It is a commonly used measure of profitability.

EBITDA = Net Income + Interest + Taxes + Depreciation and Amortization

之所以需要 EBITDA，是因为 Net Income 容易受到经营状况之外的因素影响（利息政策、税收优惠、折旧方法等），不同公司之间的 Net Income 可比性较差。EBITDA 的含义是 Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization，也就是在扣除利息、税收、折旧和摊销之前的利润。

这去掉的四项中，Depreciation and Amortization 中文是折旧和摊销，它是指生产设备、厂房、无形资产（商标专利等）等随着时间的流逝，价值会减少，一般而言会采用 N 年内，每年将其价值减去 1/N，计算入成本中。这往往因为公司采取的折旧方法不同，比如有些公司会选择 N = 5，但实际上可能第 10 年这台机器还在正常运转，故而会影响最终利润的结果。

为了尽量减少这些项目对利润的影响，从而更真实地反映公司运营能力，我们就需要 EBITDA。

英伟达的报表不太好说明 EBITDA，因为 Depreciation and Amortization 占比很小，看到下面星巴克的报表：

可以看到星巴克因为拥有大量门店和生产设备，每年的折旧和摊销高达 399（million），占 EBITDA 的比例非常大。如果只看 Net Income，你会觉得星巴克的盈利能力一般，但看 EBITDA 就知道它的实际经营现金创造能力其实不错，很大一部分"成本"只是会计上的折旧，并没有真金白银流出去。

什么时候看 EBITDA？ 对于重资产行业（制造业、航空、餐饮连锁、电信等），折旧摊销占比大，EBITDA 比 Net Income 更能反映真实经营能力。对于轻资产的互联网公司，折旧摊销占比很小，EBITDA 和 Net Income 差距不大，直接看 Net Income 就行。