如何给一家公司估值：DCF

如何给一家公司估值：DCF

在股市中我们都需要锚来评估一家公司估值是否合理， 只有拥有这样的锚，我们才能获得以下的能力：

  1. 在牛市的最高点保持清醒（在牛市的最高点，市场上绝大多数公司都远超其估值，这种时刻其实是很好分辨。在这种时刻，其实你只要用 DCF 多算几家公司，你就知道现在市场的估值贵得离谱，你就知道现在根本就不该入场；by the way，大部分散户的钱，其实是在牛市亏掉的，散户喜欢在牛市末尾冲进去。）
  2. 在动荡的时刻，能够保持镇定（25年川普关税战、20年新冠疫情）只是因为情绪面，大家都在疯狂抛售，从而更有底气地坚定持有，度过这样的"艰难时刻"。
  3. 只有知道了一家公司的合理价（尽管很多时候合理价的计算并不精确，或者根本没办法估计），你才能做买入或卖出决策。

DCF （Discounted Cash Flow）无疑就是最适合作为估值的锚


QQQ
QQQ 在 25 年 4 月初，因川普出乎意料地宣布向全球加征关税而大幅下跌

这篇文章主要以

  1. 美股咖啡館 (opens in a new tab) 的教学视频作为基础 加上
  2. 我自己补充的一些点 加上
  3. 一些练习题，这很重要，直接上手算真的很重要！我刻意选择了当前市场真实例子，作为练习，基本上就是真实投资决策需要考虑的东西，强烈建议做完

整体会偏实用，我自己的的原则是学习要能精确指导行动，快速获得正反馈，比啥都重要。

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术语

FCF：Free cash flow 自由现金流

FCF Margin：自由现金流占总收入的比例，margin 在财报中，把它理解成比例就好

为什么 DCF 是估值的基础方法？

DCF（Discounted Cash Flow，贴现现金流） 的核心思想非常朴素： 一家公司值多少钱，取决于它未来能产生多少现金，以及这些现金在今天值多少钱。

Claude 老师：

当你买入一家公司，你本质上买的不是它过去赚了多少钱，也不是它今天账上有多少资产，而是它从现在起往后能持续不断地为你"吐出"多少真金白银。

过去的利润已经以分红、再投资、偿债等形式消化掉，或转化成了账面上的资产，无论哪种情况，对一个今天才买入的新股东来说都已经与你无关；

资产负债表上的厂房设备也只是手段，不是目的——它们的价值最终仍要通过未来产出的现金来体现。

所以，一台印钞能力正在衰退的老机器，哪怕账面价值很高，也不如一项刚起步但现金流将持续增长的业务值钱。换句话说，公司的价值是一个前瞻性概念：你愿意为它付多少钱，完全取决于你预期它在未来的生命周期里能把多少现金送到你手中，再用一个合理的折现率把这些未来的钱折算成今天的价格——这就是 DCF 以"未来现金流"为锚的根本原因。

想一想为什么你买的不是它过去赚了多少钱

DCF 原理

让我举一个例子来说明 DCF 的原理吧，通过例子来理解快一些

比如说，我们以100万的价格买入某套房子，如果出租出去，每年能产生5%的收益（租金），即每年5万元。3年后，该物业以110万价格出售。在我们持有该物业这3年中，产生的现金流分别是第一年的5万租金收益，第二年的5万租金收益，第三年115万收益（5万租金+110万出售）。即第一年产生的现金流5万，第二年产生的现金流5万，第三年产生了115万的现金流。

我们知道，今年的5万元和明年，后年的5万元价值是不一样的，这可能是由通货膨胀等宏观因素导致，也可能由"我们都喜欢当下能看到的钱，而不是未来模糊的钱"这样的心理因素所导致。所以，这其中有一个折现率。即明年和后年的5万元"折现"到今年值多少钱？我们假设折现率是10%。

那么，我们可以计算出来，该套物业如果每年能产生5%的租金收益，且第三年出售时交易价格为110万元，则该套物业的现值为104.55万元，相比于100万元的交易价格是低估的。

产生现金流/折现率第一年第二年第三年合计
产生现金流55115
折现率10%10%10%
现值55/(1+10%)115/(1+10%)^2104.55

所以 DCF 的本质就是在回答一个问题：如果我今天买下这家公司，未来它能还给我多少钱？这些钱折算到今天又值多少？ 只要你能估算出未来的现金流和一个合理的折现率，你就能给任何一家公司算出一个"锚定价格"。接下来我们就来看看具体怎么算。

DCF 讲解

下方的视频，可通过 Youtube 打开视频，这个博主在 Youtube 视频下方给出了使用到的工具链接，也给出了他的模板链接，建议使用我的模板

我的 excel 模板的下载链接（我的模板是根据美股咖啡馆的模板改进的）:下载 DCF Excel 模板

模板的说明可以看到文章后面（美股咖啡馆的视频里也解释如何使用模板）

完整教学

step-by-step Excel 计算

估值模板使用说明

我的 excel 模板的下载链接:下载 DCF Excel 模板

你可能需要看完上面两个视频才能看懂这里，强烈建议看完再来看这部分，如果需要跟着博主动手算，建议使用我的模板

这个 excel 文件里很多我自己算过的公司，你只需要看到 DCF 10years 模板 这个 sheet 就好

DCF Excel 模板演示图

  1. 红色框框是你需要填的数据
  2. 永久成长率、期望折现率（期望收益率）、折现率(WACC) ：永久成长率一般跟 GDP 潜在增长率相同，比如美国经济一般认为的长期增长率是 2-3%；期望折现率（期望收益率）会真正用于在 DCF 中计算，如果你觉得一家公司风险比较高，你希望要有更高的回报，你可以把期望折现率（期望收益率）调高一些，从 10% 调到 11%-12% 都合理；折现率(WACC)可以认为是这家公司实际使用资金的成本，可以 google "公司名 + WACC" 一般都能搜出来，这个值在此只是做参考，我们也可以直接把期望折现率（期望收益率）设成 WACC
  3. 分年现金流增速 这一栏，对应的年份填对应的你预估的自由现金流增长率，如果不想分年预估，这五年可以都填一样的；FCF 二阶成长率 5-10 年，如果成长期用10年，可以这里填5-10年的预估成长率，如果只想用5年来预估，这里跟永久成长率 保持一样，就行了
  4. "分年营收增速" "营收成长（y6-10）" 这些都是用来预估 "预估 revenue" 这一行的，有些公司会在财报电话会或者财报ppt中公布未来的营收目标，我会通过让"预估 revenue" 尽量对齐管理层给出的营收目标，以求更准确地进行估值。
  5. 其他项 在 https://stockanalysis.com/ (opens in a new tab) 找到对应数据填入即可
  6. FCF Margin 这一行也很有用，FCF Margin是指自由现金流占总收入的比例，一般而言，成熟的公司 自由现金流占总收入的比例 是在某个区间波动的；当我们把数据填好，会算出未来的年份的FCF Margin，我们可以通过查看未来年份的 FCF margin 是否合理，来判断自己给的 FCF 增速是否合理

DCF 核心问题：如何估算自由现金流成长速度？

DCF 的局限

自由现金流

一家公司要使用 DCF 进行估值计算，首先需要这家公司有稳定的正自由现金流，而很多快速成长期的公司是没有正的自由现金流的

一家公司的生命周期

这个时候可以使用 EBITDA-based DCF 来估值，上面我的模板文件链接中有一个 sheet 就是 EBITDA-based DCF，有兴趣可自行研究

同时，很多公司的自由现金流是有问题的，Free Cash Flow = Operating Cash Flow - Capital Expenditures, 而 Operating Cash Flow 中包含了 Stock-Based Compensation ，这个会计项目是指公司的股权激励计划带来的现金流，简单说就是公司增发股本，给高管或者重要员工发放股票激励，它实际上并没有任何金钱支出，但是它形同金钱奖励，它相当于公司凭空获得了对应的金钱（其实是股票对吧，然后把它奖励出去了），所以在会计操作上，会把这部分奖励当作流入的现金流计入现金流量表

但这显然不是积极意义的自由现金流，因为一家公司如果通过大肆发放现金奖励，就可以获得正自由现金流，但这会稀释原有股东的权益。通过经营获得的（下图中的net income 利润）正现金流才是更持久、更健康的现金流。

可以看到下图，net income 为负，但是 Stock-Based Compensation 产生的现金流却很大，几乎等同于Operating Cash Flow，这显然不是健康的自由现金流

自由现金流的大部分来自Stock-Based Compensation

我自己在进行 DCF 计算时，如果自由现金流 FCF 很大一部分来自 Stock-Based Compensation，我会在原FCF上，减少一定比例，用来作为初始年份的自由现金流。或者直接用其他方法来做估值

自测

我刻意选择了当前市场真实例子，作为练习，基本上就是真实投资决策需要考虑的东西，强烈建议做完

友情提示：

  1. 不懂的都可以问GPT老师！
  2. 虽然我出这些题都有方向性，但它们确实也没有100%正确的答案，请尽量发挥你自己的洞察力、信息搜集能力，全面地思考下面的问题

任务一：用 DCF 对「科技七巨头（Mag7）」进行估值分析

请基于 2025 年 Q4 财报披露后的数据，对以下公司进行 DCF 估值： NVIDIA、Alphabet(Google)、Meta、Amazon、Apple、Tesla、Microsoft。

在完成估值计算后，请依次回答以下问题（建议使用提供的 Excel 模板完成 DCF）：

（1）DCF 结果与市场价格的偏差分析

在你完成 DCF 估值后，哪些公司的当前股价显著高于你根据 DCF 得出的内在价值？分析造成偏差的原因。

（2）反向 DCF：从股价倒推企业需达到的 FCF 增长率

DCF 的另一种常用方法是从当前股价 反推：

假设公司的自由现金流能够以某一固定增速 t 增长，使得基于该增长率得出的 DCF 估值刚好等于当前股价。

请你对估值明显偏高的公司（特别是 Tesla），使用当前市场价格计算其需要的 FCF 增长率 t。然后分析：

  • 这一增长率是否现实？

（3）高估但仍受市场青睐的公司：GOOGLE 的案例

假如你的模型显示 Google 股价偏高，请进一步思考：为什么市场依旧愿意给予高估值？

可以从以下角度进行分析（不限于）：

  • 商业模式的稳定性
  • 高 ROIC 与长周期复利能力（你能否找到对应的数据来佐证？）
  • AI、生态系统锁定效应

任务二：为何中概股被集体低估，市场在担忧什么？

请基于 2025 年 Q3 财报披露后的数据，计算 PDD，Alibaba，京东 JD，Baidu 等美股上市公司的 DCF 估值，回答以下问题：

（1）估值偏低的原因

这些公司都是估值偏低，为什么市场不愿意给它们合理的估值？市场在担忧什么？请从宏观经济的角度想一想，这里给出一些宏观的研报分析：

这些公司的哪些业务指标，可以反映宏观层面的消费乏力？请找到这样的数据来印证。

你觉得市场低估中概股这件事情，是合理的吗？

（2）亚朵（ATAT）的对比分析

请再计算 ATAT(亚朵) DCF 估值，它目前的股价是不是就合理许多了？为什么？你能得出什么结论？

一些可能有用的信息或调研建议：

  1. 亚朵大战全季，传统五星级酒店输麻了 (opens in a new tab)
  2. 亚朵2025年Q2财报 PPT (opens in a new tab)
  3. 查一查亚朵双十一各个平台销售额，全年电商销量增长多少？增长率？

任务三：如何从财报PPT中获得关键信息来计算DCF？以 ZETA 为例

请基于 2025 年 Q3 财报披露后的数据 https://investors.zetaglobal.com/financials/quarterly-results/default.aspx (opens in a new tab) ，回答以下问题：

（1）管理层目标与可信度

管理层在最新的财报 ppt 中给出了28年的目标，请在财报 ppt 中找到对应的文本或页面；你可以通过分析过往目标达成与否（也就是翻以前的财报ppt，看以前提出的目标，是否都完成了），来判断管理层的可信度，翻阅以前财报 ppt 并给出你的判断 【如果懒得翻可以把文件丢给 GPT 老师，让它回答】

（2）FCF 增长率预估

阅读财报ppt，你是否能得出未来1-5年自由现金流增长率大概是多少？对于这种增长期公司，你可能需要先理解这家公司的业务，同时更完整地理解财报三张表之后，才能更好地给出 FCF 预期增长率（下次文章内容，请稍等）

（3）DCF 估值与 FCF Margin 合理性

对 ZETA 进行 DCF 估值；结合（1）（2），你会给出什么样的未来收入增长率？在这个收入增长率假设下，你计算出来的 FCF margin是多少，跟同行业公司对比，是否合理？

介绍如何读懂收入表（Income Statement）